Monthly House View - Maggio 2023 - Cliccando qui 

Cari Lettori,

Durante un recente volo verso Madrid per incontrare il nostro staff locale, la consueta comunicazione del comandante (“Stiamo iniziando la nostra discesa”...) mi ha fatto pensare ai dati sull’inflazione statunitense pubblicati pochi giorni prima, che ne confermavano la discesa dal 9% su base annua (a/a) al 5% su nove mesi. Queste cifre dovrebbero confortare il “comandante” Powell: per la prima volta dal gennaio 2021, i prezzi dell’energia hanno offerto un contribuito negativo all’inflazione headline. I ribassisti tendono a concentrare la propria attenzione sulla componente “persistente” dell’inflazione - i servizi - ma un’occhiata più attenta alla sottocomponente dei beni rifugio mostra anch’essa segni di inversione di tendenza. Il comandante Powell sta infatti cercando di far atterrare più aerei contemporaneamente: l’inflazione, l’economia e la stabilità finanziaria. È improbabile che l’inflazione torni al target del 2% nel prossimo futuro, ma l’attuale calo è incoraggiante. L’economia è in fase di decelerazione e, secondo noi, il rallentamento si concretizzerà nella seconda metà del 2023, ma non si tratterà di un vero e proprio “hard landing”. Il grande punto interrogativo rimane quanto le condizioni di prestito diventeranno più rigide: negli Stati Uniti le piccole imprese rappresentano il 35% della forza lavoro e ottengono il 70% dei prestiti dalle banche regionali. La Federal Reserve (Fed) ha quasi completato il suo percorso di inasprimento dei tassi (per ora): il rialzo previsto a maggio dovrebbe essere l’ultimo per quest’anno. Come ha affermato Austan Goolsbee, della Fed di Chicago, tutto ciò richiede “prudenza e pazienza”. 

Tornando ai mercati finanziari, gli investitori si aspettano ancora dei tagli dei tassi di 50 punti base (pb) quest’anno; noi non siamo d’accordo e pensiamo che la Fed farà una pausa, per quest’anno. La volatilità dei tassi di interesse, che ha superato il livello registrato durante la Grande Crisi Finanziaria del 2008, è un fattore di particolare disturbo per la costruzione dei portafogli e per i bilanci delle banche. Per questo, nei nostri portafogli a reddito fisso, privilegiamo anche gli asset a bassa duration e il credito di alta qualità, che ci permettono di usufruire di rendimenti interessanti e di eliminare al tempo stesso il rischio di duration. La liquidità del mercato rimane elevata: i fondi del mercato monetario negli Stati Uniti ammontano a 5.200 miliardi di dollari, con un aumento di 500 miliardi di dollari quest’anno, grazie agli elevati rendimenti che spingono gli investitori a ridurre i propri depositi bancari. 

Nel frattempo, i titoli azionari hanno mostrato una notevole resilienza. Se aveste avuto la fortuna di potervi ritirare per un mese su un’isola priva di Wi-Fi, scoprendo al vostro ritorno che tre banche statunitensi erano fallite, che Credit Suisse era stata assorbita da UBS in un solo fine settimana e che la Banca Centrale Europea (BCE) e la Fed avevano potuto continuare ad aumentare i propri tassi di interesse... a parte il terribile shock provocato da queste notizie, avreste potuto legittimamente aspettarvi un forte calo delle azioni su base annua. E vi sareste sbagliati. Il calo degli utili che tutti si aspettavano è stato meno brusco del previsto. Ma perché? In sintesi, nel mondo azionario, il valore nominale conta più di quello reale. Le aziende sono riuscite a far crescere i propri ricavi grazie alla dinamica economica positiva. Tale fattore è stato controbilanciato da una certa contrazione dei margini, ma siamo molto lontani dal previsto crollo degli utili. Questo spiega a sua volta la performance del mercato azionario. Ma non solo. Il sentiment degli investitori rimane cauto e il posizionamento sulle azioni - in particolare nei portafogli istituzionali - su livelli difensivi. 

Il “pain trade” è chiaramente al rialzo, in particolare con il rafforzarsi dei titoli azionari europei: ogni settimana di quest’anno, tranne una, gli investitori statunitensi hanno acquistato Exchange Traded Fund (ETF) azionari europei quotati negli Stati Uniti. La riapertura del commercio in Cina è stata molto favorevole per le aziende europee, come dimostrano i significativi risultati dei nomi del lusso. Si tratta, per noi, dell’aspetto più frustrante di quest’anno: i titoli azionari cinesi non decollano, nonostante la vigorosa riapertura del mercato interno. Continuiamo tuttavia a credere che investire in Oriente sia sensato. Questo mese abbiamo deciso di concentrarci sullo stato dell’economia cinese, per la quale abbiamo rivisto al rialzo le nostre previsioni di crescita e continuiamo a ritenere che i rischi siano al rialzo. Pur riconoscendo che molti investitori, in particolare statunitensi, hanno deciso di acquistare l’Europa come proxy della riapertura cinese, come se stessero rifuggendo dai nomi cinesi, la Cina è troppo grande per essere ignorata. Se il fattore di inclusione nell’MSCI Emerging Markets delle azioni cinesi di classe A1 fosse rivisto dall’attuale 20% al 100%, il suo peso nell’indice passerebbe dal 5% al 22%. Gli investitori globali sono pronti a investire di più in Cina, poiché la dinamica del mercato delle azioni A beneficerà di una maggiore partecipazione istituzionale (estera e nazionale). 

Per concludere su una nota personale, essendo questo il mio primo editoriale come CIO di Indosuez Wealth Management, vorrei condividere con voi la mia gioia per il mio ingresso in azienda e per la fortuna concessami di lavorare in un’organizzazione caratterizzata da un così alto livello di professionalità, di attenzione al cliente e di integrità. 
Buona lettura.  

 

Alexandre Drabowicz, CIO di Indosuez Wealth Management

 

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_{Monthly House View, pubblicato il 20/04/2023 - Estratto dall'Editoriale}