Monthly House View - Ottobre 2023 - Cliccando qui

Spero che abbiate trascorso delle piacevoli vacanze, in famiglia o con gli amici, alla ricerca del sole o del fresco a seconda della regione, oppure lontano dai social network, assaporando ogni momento. 

Né troppo caldo, né troppo freddo: possiamo descrivere così lo stato dell’economia americana, dove si è affermato il cosiddetto scenario  “Goldilocks” (Riccioli d’oro). L’estate ci induce a prenderci una pausa e riflettere: chi avrebbe mai detto un anno fa che la Federal Reserve (Fed) sarebbe riuscita a guidare l’economia verso un atterraggio morbido, scongiurando una recessione apparentemente inevitabile? Dall’inizio dell’anno l’economia statunitense continua a sorprendere. Lo dimostrano le previsioni sulla crescita del PIL americano per il 2023, prossime allo zero ad inizio anno ma ora intorno al 2%. Noi stessi avevamo già cominciato a rivedere al rialzo le nostre stime dal secondo trimestre, senza cadere nella trappola di un eccessivo pessimismo. “La recessione mai arrivata” potrebbe essere un bestseller della prossima estate. 

In definitiva, è stata un’estate (troppo) calda per i tassi statunitensi a lungo termine. Nel momento in cui scriviamo, quello delle obbligazioni decennali è passato dal 3,7% al 4,3%. Ma è stato il tasso reale a dominare la scena. La prima fase di rialzo era legata all’inasprimento della politica monetaria in seguito agli shock inflazionistici. Tuttavia, questo recente aumento dei tassi reali ha permesso alle aspettative inflazionistiche di stabilizzarsi intorno al 2,3% (breakeven a 10 anni), mentre i tassi nominali hanno continuato a salire. La Fed ha ritrovato credibilità nella lotta all’inflazione, evocando tassi che resteranno alti più a lungo, mentre il mercato rinvia e rivede nel tempo i primi tagli. Una spiegazione iniziale dei crescenti tassi a lungo termine risiede quindi nel vigore dell’economia americana, che giustifica un tasso reale più elevato. La seconda riguarda la ricostituzione di un premio a termine richiesto dagli investitori: in altre parole, un tasso di rendimento più alto per compensare il rischio di detenere titoli di Stato a lungo termine anziché strumenti a breve scadenza. L’offerta (emissioni del Tesoro USA per finanziare il debito pubblico) è in costante ascesa: il debito nazionale sfiora 32.000 miliardi di dollari, in rialzo del 50% in 5 anni e di 1.500 miliardi di dollari dall’accordo di giugno sul tetto del debito. 

Sono infatti necessari ulteriori investimenti per finanziare i disavanzi legati alla guerra, la transizione energetica e per sostenere i consumi.

D’altro canto, gli investitori, che erano soliti acquistare obbligazioni per investire i propri dollari, prendono le distanze dal biglietto verde. Alcuni per ragioni di diversificazione od in seguito all’ inversione della politica monetaria interna, altri per motivi politici, ossia per essere meno dipendenti dagli Stati Uniti. Come in ogni equazione domanda/offerta, ciò che conta è il punto di equilibrio. 

Si tratta di un aspetto cruciale per la gestione di portafoglio. Da alcuni mesi la correlazione tra i mercati azionari ed obbligazionari è tornata ad essere positiva: le azioni scendono poiché i tassi aumentano (e, al contempo, anche i prezzi delle obbligazioni calano). Un investitore che quest’anno ha acquistato un’obbligazione statunitense a 10 anni si ritrova in perdita. La performance dei cosiddetti fondi diversificati 50-50 ne risente, così come i flussi: secondo Morningstar, a fine giugno si sono registrati deflussi per 20 miliardi di euro rispetto ad afflussi per 100 miliardi di euro verso le obbligazioni (soprattutto a breve scadenza) e gli strumenti monetari. Per un cliente privato, questa volatilità sui tassi a lungo termine è insostenibile. Tuttavia, un punto di equilibrio renderà nuovamente appetibili le obbligazioni a lunga scadenza, garantendo la necessaria diversificazione e ripri-stinando quindi l’interesse dei portafogli diversificati.

Nel complesso, siamo prossimi alla neutralità in termini di duration, ma privilegiamo sempre il carry fino a cinque anni. All’inizio dell’estate abbiamo assunto una visione positiva sulle azionario e manteniamo un giudizio costruttivo. Nell’universo azionario, i titoli delle energie rinnovabili hanno sofferto durante l’estate: i più elevati tassi a lungo termine hanno duramente penalizzato i piani d’investimento di lungo periodo per questi progetti, e sono stati affiancati da un’inflazione dei costi, cambiamenti normativi negli Stati Uniti e difetti delle scorte esistenti. Per approfondire l’argomento, vi invito a leggere in questo numero l’interessante articolo “Finanza sostenibile: un’estate di paradossi”, come pure i commenti dei nostri esperti delle varie classi di attivi finanziari. 

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_{Monthly House View, 22/09/2023 - Excerpt of the Editorial}